三元并購三鹿之路，在外界看來仍變數多多。日前有消息稱，雙方在“資產收購”和“股權收購”兩種方式上差距較大，有可能“談崩”。

    10月13日，一直處于停牌狀態的三元股份發布公告稱，“目前，相關程序正在進行中，公司股票將繼續停牌”。

    同日，記者從知情人士處獲悉，早在10月初，三元方面已經就收購三鹿有了一個初步方案。根據該方案，三元的收購價格大概在7億元左右，而這部分資金直接來自于國家的貸款。

    雖然目前收購前景尚不明朗，但7億元的估值，直接反映了三聚氰胺事件后資本市場對三鹿最直接的評價，并讓人為這家年銷售額過百億的老牌乳企扼腕嘆息。

    而盡管同遭三聚氰胺事件沖擊，10月13日，光明乳業、伊利股份和蒙牛乳業的市值仍分別高達41.36億人民幣、57.55億人民幣和130.4億港元。

    從22億到7億

    7億元的估值，對于一個多月前的三鹿來說，還是一個癡人說夢的數字。

    根據公開資料，三鹿集團2007年底總資產為16.19億元，總負債為3.95億元，凈資產為12.24億元。當時，三鹿的品牌價值甚至高達149.07億元。

    2005年底，新西蘭恒天然集團以8.64億元代價取得三鹿集團43%的股份，成為其戰略合作者，也創下當時外資對于國內乳企的最高投資記錄。以這樣的價格推算，當時對三鹿的整體估價當在20億元左右。

    20億元僅是三年之前的價格。而在恒天然重金入股之后，三鹿獲得了極大的發展。據公開資料，2004年，其只擁有21家合資合作聯營企業，奶粉事件全面爆發時，這一數字已高達40多家。

    同時，三鹿的銷售額近年也在以兩位數的速度增長。2005年，其銷售額為74.53億元，2006年達到87億元，2007年，則為100億元，同比增長15.3%.

    “現在，三鹿品牌的無形資產肯定是沒有了，收購價格肯定會相比以前的溢價收購要低?！鄙鲜鲋槿耸扛嬖V記者，7億元的價格是根據現在的凈資產價格得出的。

    事實上，在三聚氰胺事件之后，恒天然方面對于三鹿股權估值的變化，也印證了這個數據。

    9月24日，恒天然首席執行官安德魯。費里爾公開表示，該集團所擁有的三鹿43%的股權價值將沖減1.39億新西蘭元，約合9500萬美元，這部分股權的賬面價值也因此縮水為6200萬新西蘭元，約合4200萬美元。之所以作出“沖減”，主要考慮的是召回成本，以及品牌價值的縮水。

    以43%股權估值1.37億美元（9500萬美元+4200萬美元）推算，2008年9月，三鹿的全部股權價值為3.18億美元，折合人民幣近22億元。而三聚氰胺事件后，在恒天然看來，三鹿的價值僅為6.6億元人民幣左右，縮水近70%.

    不過，三元的方案設計中，7億元收購價格，是否包含了三鹿對患者的賠償費用，目前還不得而知。但此前有報道稱，據三鹿集團初步估計，此次召回的奶粉總量超過1000噸，涉及退賠金額約7億元以上，與三元擬定的收購價格正好相當。

    三元進退

    臨危受命的三元，隨著資產評估工作的深入，對三鹿的態度開始有了微妙的變化。

    相關消息稱，雙方在究竟是股份收購還是資產收購上，沒有達成一致，目前，三元股份已經放棄了整體收購三鹿的方案。

    據了解三鹿的業內人士向本報透露，由于三鹿資產復雜，不僅有外資股東，旗下多家聯營工廠的資產更是錯綜復雜，因此，短期內，三鹿資產轉讓困難。

    在三鹿的貼牌模式下，三鹿提供品牌、管理等資源，收取聯營工廠近半利潤。在這種體系下，三鹿并不大規模派遣員工，也不駐廠管理，而是采取抽查管理的方式。

    三鹿的一份內部資料也顯示，2004年，三鹿擁有的21家工廠中，有6家都是貼牌生產企業。據記者在河北當地了解的情況，在當地10多個地區，幾乎每個地區都有三鹿的貼牌工廠。石家莊甚至不止一家。

    并且，三鹿的聯營工廠雖然數量多，但規模有限，且多在偏僻的二、三線城市。相比三鹿在全國的40多家聯營廠，蒙牛在國內的生產基地也才23家。

    上述業內人士透露，目前，三鹿旗下多家聯營工廠，有些剛掛牌沒多久，甚至有些正準備掛牌但因三聚氰胺事件而作罷。正因為如此，三鹿資產難以清算。

    雖然有三元淡出的消息傳出，但其完全退出并不太現實。據記者此前獲得的信息，三元的進入，由政府直接推動。上述知情人士也表示，三元與三鹿的談判，一直有國家農業部和河北省政府參與其中。

    據他透露，10月初由相關部門參與擬定的那份初步方案中，不僅估算了收購價格，還設計了相應的收購路徑。

    根據方案，首先將由三元集團出面收購三鹿，然后由三元股份向集團定向增發，以便將這部分資產注入到上市公司之中。

    然而，對三元來說，7億元并不是小數目。三元2008年半年報顯示，截至6月，三元手頭的現金及現金等價物余額僅為9247萬元。

    “三元股份是沒有錢，收購資金將由國家貸款給三元集團?！倍@也從一個側面顯示了政府方面對于三元并購三鹿的支持。

    娃哈哈現身

    三元并購三鹿的成功性，還因為越來越多的企業參與而添加變數。最新的